尽管全球市场都在纠结于美国联储量化宽松的即将结束，但是中国却似乎还在按照他们自己的节奏行事。

美银美林经济学家Hak Bin Chua、Claudio Piron、Alberto Ades和陆挺近日发布报告研究报告称，中国人民银行的第二季度报告和中共中央政治局的年中会议均确认表明，就目前而言中国政府将保持与此前一致的政策立场。

报告指出，预计中国人民银行仍将继续采取定向宽松措施，以便压低融资成本和保持充足的市场流动性;只要经济增长目标能得到保证，则中国就将在下半年中尝试实施更多的改革措施。

在过去几个星期时间里，中国人民银行的第二季度报告和中共中央政治局的年中会议均确认表明，就目前而言中国政府将保持与此前一致的政策立场，这符合我们的预期，即在下半年经济增长仍将面临逆风的形势下，中国政府将进一步出台定向措施。

中国人民银行的报告阐述了经济和政策实务的新发展，表明未来中国政府不会采取大规模的宽松措施，并强调指出未来将会继续采取相关措施来压低融资成本，同时为特定的行业部门提供定向支持。此外，中国人民银行各大分行的行长在8月6日召开的会议也再次传递了这些信息。

(一)整体来说，中国人民银行第二季度报告中并无新的信息

在美银美林看来，中国人民银行在上周末发布的有关货币政策实施的第二季度报告并未对其当前的定向宽松政策立场给出新的方向，有关主要信息的措辞与第一季度报告中的措辞十分接近。

在货币政策问题上，这份报告继续强调指出，需要通过一系列的政策工具来确保政策实施的一致性和灵活性。报告认可了其向市场提供合理的流动性以及定向宽松措施的举措，其中包括针对特定银行下调存款准备金率和刺激银行转贷的措施等。

(二)值得关注的细微差别

中国人民银行在对实际经济活动和货币市场状况的评估方面所作出的某些细微改动值得关注，但这并不意味着该行将在近期内进行任何政策调整。

首先，报告强调指出第二季度中国GDP增长、就业和通胀率均处在“合适的范畴”中。相对于第一季度报告中“稳定增长”的措辞而言，中国人民银行应已承认正在就调整适应增长目标的问题进行政策上的考量。

其次，中国人民银行预计，外部需求将会有所改善，因此下半年中净出口对经济增长的拖累影响可能将会减轻。最后，报告还指出整体杠杆正在迅速上升;作为对总需求的回应，该行发出了有关通胀压力的早期预警。

美银美林认为，CPI(消费者物价指数)通胀率可能会在第四季度中再次上升，因此近期内不会对中性或略显宽松的货币政策造成威胁。融资环境的改善确实带来了企业高负债的相关担忧情绪，但就暂时而言，通过特定银行而面向特定行业部门提供的定向宽松措施将会变得更加安全。

中国人民银行发布的这份报告很可能削弱了某些政策观察人士有关该行将全面下调存款准备金率的猜测。报告将某些行业部门融资成本的上升归因于融资需求不匹配背后的结构性问题，而这一问题无法通过更广泛的货币宽松措施来轻松加以解决。

这一观点符合美银美林的预期，即中国政府不会出台大规模的、普遍的宽松措施。报告还暗示，定向的存款准备金率下调措施可能只是一种暂时性的安排，原因是这种措施在执行方面存在一些问题。

(三)至少就目前而言定向宽松措施仍是合适的

那么，中国人民银行是否会在近期内转向采用更加紧缩的政策立场呢?美银美林认为，该行肯定会考虑应避免在信贷方面做得过火，但由于预计中国经济增长在下半年中仍将面临逆风，因此需要该行继续为其提供政策支持。报告为中国经济引入了“新常态”一词，这一措辞可被解读为经济增长率低于长期趋势、但其质量则比以往更高。

但是美银美林认为，中国新一届政府需要在上台之初保持稳定的经济增长道路，因此“新常态”的想法可能需要一段时间才能在政策考量中占据主导地位。

美银美林预计，中国人民银行仍将继续采取定向宽松措施，以便压低融资成本和保持充足的市场流动性。

有效贷款利率已在第二季度中有所下降，仅有抵押贷款利率进一步上升。在7月份遭遇某些暂时性的冲击后，银行间拆借市场的流动性在进入8月份以后广泛改善。

(四)中国将在下半年中尝试实施更多的改革措施

美银美林注意到，高层十分关心可被接受的经济增长速度，政府之所以要出台定向政策措施，原因是有必要对经济增长与改革措施之间的平衡问题进行管理，而经济增长与改革措施分别代表着短期的国民收入目标和长期的发展目标。

美银美林预计，只要中国经济增长目标能得到保证，那么中国就将在下半年中尝试实施更多的改革措施。

在美银美林看来，可能实施的改革日程包括国有企业改革(如允许私人投资进入国有企业等)和财政领域中的改革等。

巴克莱资本中国经济研究专家常健也预计下半年中国将出台更多宽松措施，因中国领导人最近的言论重申了让经济增速保持在一定水平的重要性。

常健表示，在今年下半年，降低融资成本仍将是中国央行最优先考虑的政策。考虑到资本外流，中国央行在整个系统内下调存款准备金率的可能性正在增大。

常健补充说，预计下半年将有两次降息。考虑到必要的结构改革将需要时日且涉及到破产和金融风险，广泛的降息对中国的去杠杆化而言可能是一个更好的政策。